El número de empresas o países en riesgo de entrar en zona de default es cada vez mayor y se debe a las incertidumbres generadas por los efectos económicos de las medidas de contención tomadas por los gobiernos para detener la pandemia del coronavirus.

A nivel global, casi 2.000 empresas y algunos estados nacionales se encuentran en zona de riesgo, con inminentes amenazas sobre sus futuros cercanos y con un panorama también negativo para los próximos años.

En el caso de países, las calificadoras de riesgo estiman que un total de 17 gobiernos nacionales tienen perspectivas negativas sobre sus calificaciones soberanas y algunos se encuentran ya bajo riesgo de incumplimiento.

La Argentina es un buen ejemplo, al encontrarse ya en default técnico en el marco de su proceso de reestructuración de la deuda externa y al no haber logrado todavía un acuerdo con sus acreedores. De hecho, Standard & Poors y Fitch Ratings colocaron ya a la Argentina en default restrictivo, tras la decisión del Gobierno de no cubrir un vencimiento por más de u$s500 millones por intereses de tres títulos.

En el sector privado existen empresas con un panorama incierto sobre el futuro de sus actividades, en especial las vinculadas a sectores fuertemente afectados por las restricciones sanitarias establecidas por el gobierno del presidente Alberto Fernández.

Muchas ya sufrieron fuertes bajas en sus calificaciones de riesgo por estar al borde del incumplimiento de pago de sus deudas de corto plazo debido a que operan en condiciones desfavorables y cuentan con poca capacidad para cumplir con sus compromisos financieros.

De hecho, algunas empresas salieron a buscar fondos a los mercados de capitales con el lanzamiento de Obligaciones Negociables (ON) para extender o reperfilar el pago de sus deudas y hacer frente a la crisis que actualmente atraviesan.

En varios casos, calificadoras como S&P rebajaron las notas de estos títulos a los llamados “Certificados de Participación: ‘raCC (sf)”, que anticipan una fuerte posibilidad de que esas ON no sean pagadas por la exposición a las condiciones económicas del país y a la incertidumbre que sobre sus negocios genera el coronavirus.

IRSA, un gigante golpeado por la recesión

Dentro de este grupo de empresas se encuentra IRSA, que a nivel global es destacado por su posición competitiva en la industria de bienes raíces; de buen acceso al mercado crediticio local e internacional y cuya exposición a la depreciación del peso por su deuda en dólares es mitigada por el valor de sus activos en el exterior y por el precio de mercado de las propiedades y los alquileres de oficinas que posee.

Sin embargo, a principios de junio, S&P Global Ratings bajó la calificación de las ON de IRSA Inversiones y Representaciones a ‘raCCC-’ desde ‘raBB-’ y les asignó una tendencia negativa.

La decisión se basa en las consecuencias negativas que sufre IRSA por la recesión económica y las dificultades operativas causadas por el coronavirus, que le agregan una considerable presión a su Ebitda y a la generación de efectivo del grupo.

En este sentido, un informe de S&P destaca que la posición de caja del grupo a fines de diciembre del 2019 era de u$s165 millones, con una reducción de 35% frente al cierre de junio del mismo año, mientras que la deuda bruta se mantuvo en u$s900 millones.

En el paper se advierte que el desempeño operativo de IRSA se verá deteriorado al menos hasta diciembre de este año y que para el mediano plazo se esperan tasas de ocupación más bajas que las anteriores a la pandemia en los tres segmentos donde opera: centros comerciales, hoteles y oficinas, presionando aún más la generación de fondos y la liquidez.

De acuerdo al documento, “un número significativo de inquilinos podría no pagar el alquiler o negociar aplazamientos, debilitando aún más los flujos de efectivo, esto debido a que el comportamiento del consumidor post cuarentena podría cambiar durante un largo período, tomando más precauciones y evitando lugares con concentración de personas”.

Otro factor de riesgo se basa en la posibilidad de que las empresas permitan a sus empleados trabajar de forma remota con mayor frecuencia una vez que los temores de la pandemia hayan disminuido, reduciendo así las necesidades de espacios de oficina en el futuro.

En este escenario, el holding conducido por Eduardo Elsztain debe hacer frente a importantes vencimientos de su deuda en moneda extranjera por u$s450 millones, incluyendo u$s140 millones de IRSA Propiedades Comerciales (IRCP), entre julio y noviembre de este año.

Para S&P, que lo pueda hacer depende del acceso al mercado de capitales o a la venta de activos, en un entorno sumamente volátil tanto en Argentina como en el exterior.

“La liquidez de IRSA es débil, porque las fuentes de fondos estimadas no son suficientes para cubrir el uso de esos fondos durante los próximos 12 meses, en un contexto de volatilidad en mercados internacionales y un escenario soberano muy complejo en Argentina, y con una capacidad limitada para absorber eventos de baja probabilidad pero de alto impacto, sin recurrir a financiamiento adicional”, detalla el informe de S&P.

El análisis también incorpora la compleja situación macroeconómica de la Argentina con elevada devaluación, altas tasas de interés y vencimientos a corto plazo, para anticipar una nueva baja de la calificación de IRSA en los próximos tres a seis meses “si observamos un mayor deterioro en la generación de flujo de caja o en la liquidez, lo que podría darse si continúan restringiendo el tráfico en los shoppings como consecuencia del Covid-19”.

Otro motivo se daría si el riesgo de refinanciación aumentara aún más, y la compañía efectúa un canje de bonos que podría ser considerado una restructuración de facto según la metodología de calificación que utiliza S&P.

Actualmente, IRSA trabaja en alternativas para refinanciar esa deuda con el respaldo que le da su trayectoria, particularmente en el mercado de capitales doméstico y su base sólida de activos.

Sin embargo, dado que Argentina no ha podido reestructurar su deuda y las operaciones en los centros comerciales y los hoteles siguen frenadas y sin perspectivas de una pronta reapertura, para S&P el riesgo de refinanciación ha aumentado.

La calificadora recuerda que entre julio y agosto IRSA debe cancelar una deuda de u$s115 millones, y en noviembre otros u$s180 millones, mientras que IRCP enfrenta vencimientos por u$s140 millones en septiembre.

“Para los próximos 12 meses, esperamos que las fuentes de fondos estimadas no sean suficientes para cubrir los usos de fondos, dependiendo del acceso a los mercados de capitales o la venta de activos (pisos de oficinas o acciones de la subsidiaria IRSA Propiedades Comerciales) o de préstamos bancarios para poder refinanciar deuda”, detalla el documento.

Cresud, también bajo la lupa

Para los próximos dos años, S&P asume el siguiente escenario con respecto a los negocios de IRSA:

– Alquileres de oficinas y tarifas hoteleras aumentando en línea con la depreciación del peso en 2020, pero sufriendo una caída de alrededor del 10% y del 20% respectivamente en el 2021 debido a una menor demanda.

– Inflación del 50% para este año y del 40% en 2021, con contratos de alquiler de centros comerciales que incluyen cláusulas de ajuste semestrales pero que la compañía no está cobrando.

– Tasas de ocupación del 96% en los centros comerciales para este año pero disminuyendo al 89% en el 2021. En el segmento de oficinas, se esperan tasa de ocupación del 75% en los próximos dos años desde el 85% en el 2019. A su vez, en los hoteles caerán al 45% este año y al 40% en el 2021 del 65% reportado al cierre del ejercicio fiscal 2019.

– Crecimiento de los ingresos en pesos del 12% en el 2020 y del 27% en el 2021 y gastos de venta y administrativos en línea con la inflación.

-EBITDA en torno al 43%; ratio de capitalización del 47% y una cobertura de intereses con EBITDA en 1,2x para los ejercicios fiscales con cierre en junio 2020 y junio 2021.

Al evaluar la liquidez del IRSA, la calificadora de riesgo incluye las operaciones de Cresud y advierte que es más débil aún debido a la escasa generación de fondos del negocio de agro en comparación con la deuda financiera de dicho segmento.

“De todas maneras, un mitigante frente a la ajustada flexibilidad financiera de Cresud, es su diverso portafolio de activos que podría monetizar parcialmente para cubrir necesidades de fondos”, destaca el documento.

Es más, S&P abre la posibilidad de una suba en la calificación de IRSA si se observa una mejora en la liquidez y logra refinanciar la deuda de manera exitosa.

En este escenario, su reciente emisión de bonos en el mercado local le proporcionó un alivio parcial cuando lanzó u$s65 millones en ON con vencimiento en febrero del 2021, mayo del 2021 y mayo del 2022. Dinero que será utilizado para refinanciar deuda a corto plazo y que mejora ligeramente la liquidez de IRSA pero no elimina el riesgo de refinanciamiento en los próximos meses.

Aeropuertos Argentina, con perspectivas negativas

Otra empresa que se debe enfrentar un escenario futuro incierto es Aeropuertos Argentina 2000 (AA2000), a la cual S&P también le bajó la calificación de CCC + a raBB debido a que sigue siendo altamente dependiente de factores fuera de su control y que se vinculan a las medidas tomadas por el Gobierno para enfrentar el coronavirus.

Estas decisiones oficiales, junto a las perspectivas inflacionarias, la volatilidad del tipo de cambio, la menor disponibilidad de crédito, la actividad económica deprimida y las potenciales consecuencias de la reestructuración de la deuda soberana sobre la economía nacional, afectan al sector donde opera la empresa propiedad de Corporación América.

Como en el caso de IRSA, la calificadora de riesgo anticipa que podría bajar todavía más la nota de AA2000 en los próximos seis meses “a por lo menos ‘raBB-’ en caso que veamos un mayor riesgo de que no pueda hacer frente a sus compromisos financieros de corto plazo y si la restricción sobre las operaciones de las líneas aéreas se prolonga más allá que septiembre o si se mantiene restringido solo a vuelos domésticos, provocando que el recupero del tráfico durante el último trimestre del año fuera más lento de lo esperado”.

En la actualidad, la calificación de la compañía que opera los principales aeropuertos del país es de ‘raBB’ con tendencia negativa, afectada por la fuerte caída del tráfico por causa de la pandemia que le generó una disminución significativa de ingresos y la obligación de encarar un proceso de canje de su deuda.

De hecho esa calificación ‘raBB’ refleja el deterioro del desempeño financiero de AA2000 ante el contexto macroeconómico y las expectativas de una caída anual del 60% del volumen de pasajeros influenciado por recientes medidas tomadas por el Gobierno para controlar el brote del Covid-19.

También tiene en cuenta el efecto del canje del bono de la compañía con vencimiento en 2027 por otro nuevo sin vencimientos hasta mayo del 2021, junto con la refinanciación de su deuda bancaria, lo que le permitió posponer futuras amortizaciones de capital, junto a sus intereses y los pagos de principal de la deuda bancaria de este año.

La propuesta de reestructuración fue presentada por AA2000 en abril pasado a sus acreedores internacionales a los que ofreció cambiar títulos que emitió en febrero del 2017 por u$s400 millones con un diferimiento por un año de cuatro cuotas de capital e interés que fueron prorrateadas junto con las restantes 24 cuotas según el calendario de pagos original.

La oferta tuvo una muy buena aceptación del 86,73% del total y sólo un 13,27% no se acogió al canje y se mantuvo en las condiciones anteriores. De todos modos, el nivel de aceptación refleja la confianza en los compromisos de la compañía y en la forma en la que está encarando esta situación con una serie de medidas para reducir costos operacionales y renegociar plazos de pago con proveedores.

El objetivo es recuperar el equilibrio financiero que le permita garantizar la continuidad y seguridad de la operación en los 35 aeropuertos que administra, y de preservar las fuentes de trabajo de sus más de 2700 empleados.

Si bien con este canje, AA2000 mejoró su liquidez, S&P considera que sigue siendo altamente dependiente del tiempo y la velocidad de la recuperación del tráfico aéreo, lo cual está fuera de su control.

Según la calificadora, “sin esta recuperación de tráfico, la generación de caja se mantendrá deprimida y podrá generar tensiones en la liquidez que de todos modos ha recibido el apoyo de la comunidad financiera evidenciado por el reciente canje y otras medidas de mejoramiento del perfil de vencimientos de deuda”.

Además, la compañía cuenta con fuentes de liquidez para afrontar los próximos 12 meses como son efectivo e inversiones liquidas por u$s2.700 millones; fondos de operación de alrededor de u$s7.200 estimados desde el 31 de mayo 2020.

Esos fondos deberían destinarse al pago de vencimientos de deuda por u$s5.000 millones, que incorpora los pagos a los inversores que no entraron al canje; el primer servicio de los nuevos bonos canjeados y dos servicios de capital del sindicado bancario en marzo y mayo del año próximo.

Posee también inversiones de capital por aproximadamente u$s2.400 millones que podría reducir drásticamente si el tráfico no se recupera como se espera, además de otros u$s900 millones por costos adicionales de la restructuración de la deuda.

En cuanto a su perfil de riesgo, el informe de S&P señala que si bien durante el 2019 el volumen de pasajeros de AA2000 mostró un crecimiento del 7,3% con respecto al mismo período del año anterior por el incremento en el segmento de pasajeros domésticos, el segmento internacional sufrió una caída del 3,4% por la recesión económica y la depreciación del peso.

“Esperamos que la recesión continúe, y que la empresa se encuentre significativamente impactada por los efectos económicos generados por las recientes medidas tomadas por el gobierno para controlar el brote del COVID-19 como el cierre de fronteras y la cuarentena obligatoria que derrumbarán el tráfico aéreo en alrededor del 60% en comparación con el año anterior”, anticipa S&P.

En este marco, la calificadora estima que AA2000 adopte un estricto plan de control de costos y medidas para preservar su caja, incluyendo reducción de gastos de personal; suspensión de aumentos salariales y congelamiento de nuevas contrataciones; negociaciones con proveedores y clientes; uso obligatorio de vacaciones pendientes o adelanto de vacaciones a los empleados cuando sea posible; reducción de gastos de mantenimiento y operativos pero manteniendo los estándares de calidad y seguridad necesarios para soportar el nivel mínimo de operaciones.

Se espera además que la compañía retrase obras que han quedado pendientes, principalmente en Ezeiza y Aeroparque, hasta tanto no se vea un cambio de tendencia en los niveles de tráfico.

Fuente: iprofesional.com